21世纪经济报道肖夏 重庆报道
8月17日傍晚，麦芽龙头永顺泰(16.560, -0.71, -4.11%)披露了半年报，上半年实现营收约24.8亿元，同比增长25.9%；归母净利润6298.6万元，同比减少31.2%。
永顺泰是国内麦芽行业龙头，去年11月登陆深交所中小板，设计年产能95万吨，亚洲第一、世界第五。在今年啤酒消费回暖的大环境下，这份业绩令不少股民意外。
半年报显示，在上半年营收同比增长超过两成的情况下，永顺泰上半年归母净利润同比下滑了三成，扣非归母净利润同比下滑近五成。而今年一季度时，永顺泰营收和扣非归母净利润都是同比增长23%左右，归母净利润更是大涨215%。
半年报业绩为何大逆转？ 永顺泰提前锁定了进口大麦价格，但其今年的原材料成本增长显著高于营收增长，同时也高于进口大麦均价涨幅，此外美元升值对其利润尤其扣非归母净利润也有较大影响。
提前锁价，材料成本大涨四成
今年上半年，全国规模以上企业啤酒产量1928万千升，同比增长7%，超过过去三年同期，接近2019年同期的水平。
而从百威亚太（01876.HK）、重庆啤酒(92.320, 0.60, 0.65%)（600132.SH）、燕京啤酒(10.560, -0.41, -3.74%)（000729.SZ）、珠江啤酒(8.880, -0.28, -3.06%)（002461.SZ）、惠泉啤酒(10.500, -0.48, -4.37%)（600573.SH）已披露的业绩来看，上半年啤酒上市公司普遍实现了至少两位数的营收、盈利增长，其中燕京啤酒预计上半年归母净利润同比增长达45%至55%，多家业绩创下历年新高。
在相当有利的行业大环境下，永顺泰上半年盈利却出现了倒退。
财报数据显示，永顺泰上半年的营业成本增长明显快于营收增长，其中直接材料成本同比上涨四成，从去年同期的约13.3亿元增长至约18.7亿元。
这直接导致其毛利率显著下滑，主营业务毛利率从去年同期的9.27%下滑至今年的5.54%。
中国八成以上大麦需要进口，作为麦芽生产企业，永顺泰需要大量进口大麦作为原材料，材料成本占到其营业成本的八成左右，国际市场大麦价格走势对其成本产生重要影响。
但在今年进口大麦价格涨幅开始放缓的情况下，永顺泰的原材料成本涨幅显然超出了预期。21世纪经济报道记者根据海关总署数据计算，2022年上半年中国大麦进口均价约为335美元/吨，而今年上半年中国大麦进口均价为372美元/吨，同比增长11%左右，如果是与去年全年的大麦进口均价相比，涨幅约8.5%。
这与去年其提前锁定大麦原材料进口价格有关。
今年6月永顺泰管理层接受机构调研时介绍，公司根据国际市场大麦原材料价格对客户进行报价，为减少原材料价格对公司经营的影响，在销售订单确定后根据对市场的走势判断相应地组织对原材料进行采购，以锁定采购价格，有效减少大麦价格波动对公司盈利情况的影响。
经过30多年的积累和磨合，永顺泰与中国市场的各大啤酒企业都建立了稳定的合作关系。按照惯例，永顺泰每年三、四季度完成各大啤酒企业第二年的麦芽招标采购，在销售订单确定后短时间内就进行原材料采购，并且锁定采购价格以规避风险。
换言之，今年上半年永顺泰所用大麦，实际上去年四季度就已定下来，并且锁定的价格高于今年后续涨幅，大麦采购成本与麦芽实际销售价格出现了错期。半年报也以这两者“阶段性不匹配”来解释上半年的盈利下滑。
美元升值吞噬利润、库存阶段性大涨
不只如此，由于大麦进口均用美元结算、而麦芽销售以人民币为主，今年美元对人民币升值也导致永顺泰的利润进一步受损。
按照半年报期末的时间点来算，美元对人民币汇率每升值5%，永顺泰就将减少1560万元的利润。而放到去年底来算，这一数字是2400多万元。综合招股书和年报，永顺泰过去五年的全年归母净利润基本维持在1.4亿元-1.6亿元之间，汇率对其全年盈利的影响幅度在10%-15%左右。
为对冲汇率波动风险，永顺泰开展了远期外汇合约业务，上半年带来的投资收益约1383万元。不过这一业务会被计入非经常性损益，在人民币贬值的情况下虽然会带来投资收益，但在扣除非经常性损益后会导致扣非归母净利润同比下滑幅度进一步加大，今年上半年其扣非归母净利润下滑高达五成便是如此。
半年报还释放了一个值得注意的信号：永顺泰的库存增长快于产量增长、产量增长快于销量增长。
上半年永顺泰麦芽销量51.96万吨，同比增长仅2%；产量56.24万吨，同比增长了25%；库存11.73万吨，同比大涨69%，库存占到同期产量的20%。
库存大幅增长，半年报解释主要是因为随着两个募投项目陆续投入生产，公司相应增加了安全库存，同时上年同期基数较低。
库存增长的还有原材料。上半年永顺泰用于大麦、小麦的采购金额近22.9亿元。这一数据比直接材料成本多出4亿元，意味着上半年永顺泰还保留了一部分原材料。上半年永顺泰存货增长了3%，主要是由于大麦库存增长，导致存货在总资产中的占比提高到近四成。
放在大麦进口价格疯涨的前几年，提前锁价、多备库存是未雨绸缪。但今年大麦进口价格增长放缓，且前不久中国取消了对澳大利亚大麦的“双反”措施，原有经营策略的意义正在被削弱。
截至8月17日收盘，永顺泰股价17.27元/股，市值近87亿元。
（作者：肖夏 编辑：林曦）
